北交所網下投資者管理規(guī)則正在形成。

近日，中國證券業(yè)協(xié)會（以下簡稱“中證協(xié)”）起草了《向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北京證券交易所上市網下投資者管理規(guī)則（試行）》（以下簡稱《規(guī)則》），以規(guī)范網下投資者參與北交所公開發(fā)行并上市股票網下詢價配售業(yè)務。

據21世紀經濟報道記者從投行人士處獲悉的內容來看，《規(guī)則》總體將平移新三板精選層網下投資者注冊條件，并針對網下投資者的類型和特點，探索建立差異化的管理機制?！兑?guī)則》特別表示，將采取市場化的發(fā)行定價機制，通過網下詢價的方式促使買賣雙方充分進行博弈，最終確定新股發(fā)行價格，對此前出現的注冊制下“抱團報價”行為加強約束與管理。

網下個人投資者門檻1000萬元

對于網下投資者的注冊要求無疑是投資者關注的熱點。據悉，《規(guī)則》將從投資經驗、信用狀況、定價能力、投資資金實力等方面規(guī)定了網下投資者注冊的具體條件，并將網下投資者分為專業(yè)機構投資者、一般機構投資者和個人投資者三大類。

其中，證券公司、基金公司、信托公司、財務公司、保險公司、合格境外投資者等六類機構投資者在協(xié)會注冊為網下投資者后可直接參與公開發(fā)行并上市股票網下詢價配售業(yè)務。私募基金管理人、期貨公司及其資產管理子公司、一般機構投資者和個人投資者，符合一定條件并經推薦券商推薦注冊后方可參與公開發(fā)行并上市股票網下詢價配售業(yè)務。

具體而言，除券商、基金、信托、財務公司、保險、合格境外投資者等六類機構投資者之外的其他機構投資者證券賬戶資產或其所管理的產品凈資產應不低于1000萬元；個人投資者的證券賬戶資產應不低于1000萬元。

對此，中證協(xié)方面表示，新三板精選層變更為北交所后，將總體平移新三板精選層制度安排，上市公司主體和網下投資者主體未發(fā)生較大變化。在此框架下，網下投資者參與公開發(fā)行并上市股票網下發(fā)行的注冊條件與原新三板精選層網下投資者的要求基本保持一致，現階段暫不作出調整。

值得一提的是，9月17日，北交所剛剛發(fā)布了投資者適當性管理辦法，明確個人投資者參與北交所交易需滿足“20個交易日證券賬戶和資金賬戶內的資產日均不低于人民幣50萬元”的準入門檻，較精選層100萬的財務門檻進一步下調。與之相比，中證協(xié)發(fā)布的北交所網下打新投資者門檻卻沒有發(fā)生變化。

“中證協(xié)為北交所設置的個人投資者網下打新1000萬門檻，實際上與滬深交所網下打新要求持平?！庇腥掏缎腥藛T解釋稱，1000萬是中證協(xié)為個人投資者參與上市公司網下打新設置的最低標準，在實操過程中，發(fā)行人有可能進一步上調這一標準。“擁有1000萬證券賬戶資產只能獲得中證協(xié)的合規(guī)投資者認定，能否真的參與網下打新并不一定。”

中證協(xié)也在《規(guī)則》中表示，將根據市場情況，適時調整網下投資者的注冊條件。

防范網下報價一致性問題

在延續(xù)精選層制度的同時，《規(guī)則》也借鑒吸收了注冊制下網下投資者管理經驗，強化網下投資者自律管理。

其中提出，北交所向不特定合格投資者公開發(fā)行并上市試點注冊制，采取市場化的發(fā)行定價機制，通過網下詢價的方式促使買賣雙方充分進行博弈，最終確定新股發(fā)行價格。因此，《規(guī)則》起草過程中，充分借鑒吸收了科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板網下投資者管理的成熟做法和經驗，加強網下投資者報價申購行為的約束和管理，促進市場化的定價機制積極發(fā)揮作用。

實際上，注冊制下新股詢價“抱團報價”的情況已成為今年監(jiān)管關注的重點問題。按照證監(jiān)會的說法，部分網下投資者重策略輕研究，為博入圍“抱團報價”，干擾發(fā)行秩序。9月18日，滬深交所就相繼發(fā)布修訂后的科創(chuàng)板及創(chuàng)業(yè)板股票發(fā)行與承銷實施辦法，修訂內容直指新股發(fā)行詢價問題。

在此次征求意見的《規(guī)則》中，中證協(xié)則擬建立公開發(fā)行并上市網下投資者分類評價和管理制度，通過發(fā)布關注名單、異常名單、限制名單，并采取差異化的自律管理方式，加強網下投資者報價行為監(jiān)管，引導網下投資者發(fā)揮專業(yè)能力，維護新股網下發(fā)行秩序。

其中，網下投資者存在參與詢價的項目，報價與其他部分投資者報價一致性顯著較高等情形時，即會被列入關注名單。未來，中證協(xié)也擬會同北交所，共同確定網下投資者報價一致性顯著較高的認定標準和投資者比例，并根據市場情況進行適時調整。

當網下投資者連續(xù)兩次進入關注名單，或者一個自然年度內累計進入關注名單三次（含）以上的，將被列入異常名單。而當網下投資者的違規(guī)行為對網下發(fā)行秩序造成不良影響，行為性質惡劣或者情節(jié)嚴重，需暫停該網下投資者參與公開發(fā)行并上市股票網下詢價配售業(yè)務的，協(xié)會可依據有關規(guī)定將其列入限制名單。

雖然中證協(xié)在制度層面圍繞北交所新股網下詢價問題進行了諸多完善，但從目前精選層的實際操作情況來看，近期更多的企業(yè)則是選擇了直接定價發(fā)行。

Wind數據即統(tǒng)計顯示，目前已在精選層掛牌的68家企業(yè)中，就有29家選擇了直接定價。而2021年年初至今，完成公開發(fā)行并掛牌精選層的23家企業(yè)中，僅有2家選擇了詢價發(fā)行，余下21家均以直接定價完成發(fā)行工作。

有新三板私募人士向21世紀經濟報道記者介紹，相比詢價發(fā)行，直接定價的發(fā)行方式更為簡單，直接縮短了發(fā)行時間，“大概可以縮短三個交易日”。

“近來市場都預測北交所會很快開市，企業(yè)也想節(jié)約時間，早點實現精選層掛牌，到時候直接平移到精選層，所以也會傾向于選擇發(fā)行時間更短的直接定價方式?！痹撍侥既耸勘硎?。

另有國內中小券商投行業(yè)務相關負責人稱，出于擔心市值被低估的考慮，不少掛牌精選層企業(yè)也選擇了直接定價發(fā)行方式。而隨著北交所開市日期臨近，發(fā)行人也會擔心在市場情緒烘托下，詢價發(fā)行會產生較高的發(fā)行定價，壓縮企業(yè)掛牌首日漲幅空間，甚至出現破發(fā)的情況?！盁o論是從怕定低，還是從怕定高的角度，直接定價現階段都更為合適。另外，目前發(fā)行環(huán)境這么好，基本不存在發(fā)行失敗風險，沒必要網下發(fā)行了。”