“以往，只要我們看到一家企業(yè)獲得多家創(chuàng)投機構的投資意向書，就會覺得這筆投資相當安全。但現在情況完全不同，它不再是我們作出投資決策的護身符。因為其中一家創(chuàng)投機構若突然撤回投資意向書，其他創(chuàng)投同行都會迅速跟進?！币晃粍?chuàng)投機構負責人趙誠（化名）向記者感慨說。這背后，是今年以來股權投資領域正呈現一個明顯的特征，即創(chuàng)投機構紛紛高度關注其他同行的投資決策變化，作為自身投資決策的重要依據。

記者多方了解到，很多創(chuàng)投機構將這種新現象調侃成“一級市場的二級市場化”。

“究其原因，是今年以來行業(yè)監(jiān)管趨嚴、企業(yè)赴美上市不確定性增加、相關部門持續(xù)嚴打資本無序擴張與反壟斷監(jiān)管，都令創(chuàng)投機構擔心自身的投資決策或多或少存在著未知的盲點與漏洞，于是他們通過關注其他同行的投資決策變化，填補自身在某些方面的不足?！币晃粐鴥却笮凸蓹嗤顿Y機構合伙人告訴記者。這些創(chuàng)投市場新狀況的出現，還改變股權投資機構的很多投資決策邏輯——以往，股權投資機構都是根據自己所獲得的企業(yè)信息作出獨立的投資決策，如今，他們更關心聯合投資的創(chuàng)投機構能否給投資企業(yè)提供全方位的增值服務，尤其是如何規(guī)避政策風險的某些前瞻性建議。

此外，部分創(chuàng)投機構干脆將投資決策后置——即便簽訂了投資意向書，他們也等到股權投資款交付的最后一刻，才作出最終的投資決策。

“這也給不少創(chuàng)業(yè)公司帶來新的股權融資煩惱?！壁w誠向記者直言。此前一家2B端互聯網科技服務企業(yè)與多家創(chuàng)投機構簽訂C輪投資意向書，但到了股權投資款交付的最后一刻，兩家創(chuàng)投機構突然選擇“退出”，差點導致企業(yè)C輪股權融資夭折。

“后來我們才知道，這兩家創(chuàng)投機構主要擔心這個賽道盡管前景廣闊，但行業(yè)屬性決定了頭部企業(yè)將獲取大部分市場份額，鑒于對反壟斷監(jiān)管的忌憚，他們才選擇放棄?！彼嘎丁＿@些新現象的持續(xù)擴散，充分表明在行業(yè)監(jiān)管與企業(yè)海外上市不確定性增加的情況下，創(chuàng)投機構的投資決策邏輯正在深刻轉變。

創(chuàng)投市場的三大新變化

近日，泰合資本合伙人梅林指出，今年以來一級市場的“二級市場化”，主要表現為三大特征：

一是“基石投資者”效應凸顯，即不少股權投資機構在作出投資決策前，會高度關注聯合投資的創(chuàng)投機構有哪些，能否給投資企業(yè)提供全方位的增值服務，包括產業(yè)資源協同整合與規(guī)避政策風險的前瞻性建議等，從而消減自身對某些投資盲目的“不安全感”。

二是類似二級市場的“認購操作”開始增加。以往，創(chuàng)投機構的股權投資操作都是“一對一”定價，即創(chuàng)業(yè)

公司先敲定一家領投股權投資機構的投資價格，再與其他潛在跟投機構談判，且領投方與跟投方所獲得的企業(yè)股權差距很大。如今，越來越多參與領投的創(chuàng)投機構更愿聆聽其他潛在跟投機構的“報價”，根據市場報價敲定最終的投資價格，且領投機構與跟投機構之間所獲得的企業(yè)股權也趨于均衡。

三是投資決策大幅后置，以往，股權投資機構在簽訂股權投資意向書后，會根據交易合同約定的股權投資款交付時間“打款”，如今，越來越多股權投資機構在股權投資款交付前的最后一刻，才作出最終的投資決策。

多位股權投資機構人士對此感同身受。

一家大型創(chuàng)投機構投資總監(jiān)向記者透露，今年以來他們在多個項目作出投資決策前，要么高度關注“基石投資者”的身份與全方位增值服務能力，要么將股權投資定價交給“市場”，與其他潛在跟投機構共同磋商各自持股比例與最終股權投資價格。

“這背后，是行業(yè)監(jiān)管加強、企業(yè)赴美上市不確定性增加、數據出境監(jiān)管趨嚴、反壟斷監(jiān)管力度增強等因素，令整個團隊對某些賽道未來發(fā)展前景（是否會遇到政策風險）、企業(yè)海外上市征途難度（是否會遇到未知的麻煩）感到心里沒底，需要聆聽其他創(chuàng)投機構的投資邏輯與投資風險判斷邏輯，持續(xù)優(yōu)化投資決策同時最大限度降低投資風險?！彼毖浴?/p>

這位大型創(chuàng)投機構投資總監(jiān)表示，目前他們尚未將投資決策后置到股權投資款交付前的最后一刻。因為這會影響到創(chuàng)投機構自身的信譽。

“不過，我們碰到部分創(chuàng)投機構同行大幅后置了投資決策。究其原因，一是他們對某些賽道未來發(fā)展前景（是否會遇到政策風險）看不清看不透，二是少數創(chuàng)投機構的LP未能按時交付投資款，導致他們的投資款也相應延后?！彼嘎丁Ｒ粋€不爭的事實是，當前一級市場的二級市場化現象正日益增多，表明在行業(yè)監(jiān)管與反壟斷監(jiān)管持續(xù)加強、企業(yè)赴美上市不確認性增加的共振下，創(chuàng)投機構在行業(yè)賽道選擇方面的分歧日益擴大——比如有些創(chuàng)投機構已戰(zhàn)略性地放棄某些行業(yè)賽道；有些創(chuàng)投機構則對部分行業(yè)賽道的投資策略極其謹慎；還有些行業(yè)賽道仍然受到創(chuàng)投機構廣泛高度熱捧。在這種情況下，創(chuàng)投機構在針對某個賽道企業(yè)作出投資決策前，必須聆聽不同創(chuàng)投機構的不同見解，才能全面洞察這筆股權投資的潛在風險與實際獲利前景。

企業(yè)股權募資難度驟增

記者多方了解到，一級市場的“二級市場化”，也令不少創(chuàng)業(yè)企業(yè)相當“頭疼”。

“如今，股權融資的難度明顯增加?！币患覄偼瓿葿+輪股權融資的2B端人工智能技術研發(fā)企業(yè)負責人告訴記者。以往，他們只需獲得一家大型創(chuàng)投機構的投資意向書，就能通過財務顧問機構(FA)與其他潛在跟投機構談判，快速敲定最終的股權融資方案與創(chuàng)投機構名單。如今，他們不得不與潛在跟投機構逐一談判，甚至需要向后者如實告知領投機構所能提供的增值服務（尤其是在規(guī)避政策方面的前瞻性建議）,作為后者作出投資決策的重要參考。

“最麻煩的是，股權投資價格也存在較大變數?！彼嘎丁Ｒ酝?，只要領投機構給出一個股權投資價格，其他跟投機構都會按照這個價格投資。但現在，領投機構也更愿聆聽跟投機構的報價，最終聯合磋商簽訂一個最終股權投資價格。有時個別跟投機構突然提出某些政策風險需要提防，就可能令股權投資價格“再下一個臺階”。

所幸的是，多數創(chuàng)投機構都會想辦法幫助企業(yè)解決潛在的政策風險，令最終的股權投資價格設定在一個彼此都能接受的范疇。

“最幸運的是，我還沒碰到創(chuàng)投機構在股權投資款交付前最后一刻才作出最終投資決策，否則在未來股權融資環(huán)節(jié)，我肯定不會接受這家創(chuàng)投機構的資金?！边@位2B端人工智能技術研發(fā)企業(yè)負責人直言。

但是，不是所有企業(yè)都如此幸運。一家涉足智能家居研發(fā)制造的企業(yè)創(chuàng)始人向記者透露，此前一家創(chuàng)投機構在企業(yè)B輪股權投資款交付前的最后一刻，突然決定撤回投資意向書與交易文件，令企業(yè)業(yè)務拓展資金安排一下子變得“捉襟見肘”。

“后來我了解到，這家創(chuàng)投機構之所以選擇最后一刻退出，是因為他們咨詢了其他創(chuàng)投機構意見，覺得市場需要相當長時間才能接受我們產品理念，且技術變革對這個賽道行業(yè)格局變化的影響相當大，權衡再三只能放棄這筆投資。”他回憶說。他個人對此表示理解，但令他憤慨的是，自己此前婉拒了多家創(chuàng)投機構的投資邀約，突如其來的募資波折令他感到愧對這些創(chuàng)投機構的“厚愛”。

記者獲悉，當前這家2B端人工智能技術研發(fā)企業(yè)已迅速啟動B+輪股權融資，盡快填補企業(yè)發(fā)展所需的資金。

“目前我最希望的是，其他創(chuàng)投機構不會因它的突然毀約，改變對我們企業(yè)投資價值的判斷。這也是一級市場二級市場化給創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來的最大負面沖擊?！鄙鲜?B端人工智能技術研發(fā)企業(yè)負責人無奈表示。