一方面，相關(guān)規(guī)則提高上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整發(fā)行股份的定價機制、提升資本市場服務(wù)水平和監(jiān)管效率等，另一方面，企業(yè)重組上市的條件進(jìn)一步增加，借殼空間被進(jìn)一步壓縮。

隨著全面注冊制規(guī)則正式落地，并購重組市場也迎來生態(tài)之變。

就上市公司重大資產(chǎn)重組，中國證監(jiān)會出臺了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第26號——上市公司重大資產(chǎn)重組》及相關(guān)配套證券期貨適用意見、監(jiān)管指引；滬深交易所也出臺了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則》。

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者梳理發(fā)現(xiàn)，在全面注冊制改革下，監(jiān)管層進(jìn)一步明確重組審核和注冊流程、完善重組認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和定價機制、強化對重組活動的事中事后監(jiān)管、進(jìn)一步壓實獨立財務(wù)顧問責(zé)任。同時，交易所的重組審核規(guī)則也進(jìn)行了相應(yīng)的修訂，包括對規(guī)則適用范圍進(jìn)行適應(yīng)性調(diào)整、增加主板重組上市條件，明確快速審核機制，以及完善審核程序相關(guān)情形。

“這與注冊制的精神是吻合的，即開門辦審核，是一個審核理念的進(jìn)步?！甭?lián)儲證券總經(jīng)理助理尹中余說道，“注冊制最大的特點是以前我們向證監(jiān)會報材料，現(xiàn)在向交易所報材料，不管是IPO、再融資還是并購重組，此次規(guī)則的修改，也把服務(wù)意識加上去了。”

審核效率大幅提升

注冊制下的重組規(guī)則，正在改變并購重組的市場生態(tài)。

在重大資產(chǎn)重組的“構(gòu)成條件”上，相關(guān)規(guī)則在原先“購買、出售的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的營業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告營業(yè)收入的比例達(dá)到百分之五十以上”指標(biāo)中，另外增加了“且超過五千萬元人民幣”的要求。

“上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)有所提高，未達(dá)到上述標(biāo)準(zhǔn)的交易將無需按照重組有關(guān)規(guī)定披露信息、履行內(nèi)部決策程序，進(jìn)一步降低上市公司交易成本?！睖弦患屹Y深券商投行人士指出。

在發(fā)行股份的定價機制上，相關(guān)規(guī)則將上市公司為購買資產(chǎn)所發(fā)行股份的底價從不低于市場參考價的“百分之九十”調(diào)整為“百分之八十”。

“九折調(diào)整為八折，與發(fā)行股份再融資的底價折扣保持了一致，使此前一個重組里配套募集資金發(fā)行價格和購買資產(chǎn)發(fā)行價格折扣不一致的問題得到解決，也讓重組交易中市場各方談判空間變大?！鼻笆鰷贤缎腥耸窟M(jìn)一步表示。

為了進(jìn)一步提升審核效率，監(jiān)管層還明確對于符合“快速審核機制”條件的重組申請，可以減少問詢輪次和問詢數(shù)量；對于符合“小額快速審核機制”條件的重組申請，證券交易所重組審核機構(gòu)不再進(jìn)行審核問詢，可直接提交并購重組委員會審議。

“明確快速審核機制適用標(biāo)準(zhǔn)，對于符合條件的重組申請，可以減少問詢輪次和問詢數(shù)量，優(yōu)化審核內(nèi)容，提高審核效率?！鼻笆鐾缎腥耸窟M(jìn)一步指出。

此外，華南一家主板醫(yī)藥行業(yè)上市公司董秘對21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者指出，其印象最深刻的關(guān)于并購重組制度的變化，還體現(xiàn)在完善審核程序的相關(guān)體驗，服務(wù)意識大大提高。

較典型的如明確預(yù)溝通機制，根據(jù)重組管理辦法規(guī)定，上市公司、獨立財務(wù)顧問和證券服務(wù)機構(gòu)在發(fā)行股份購買資產(chǎn)方案披露后至申報前，首輪審核問詢發(fā)出后可以就重組審核業(yè)務(wù)問題或者事項向交易所重組審核機構(gòu)進(jìn)行咨詢溝通。

“以前在審核過程中如果遇到問題，溝通其實并不順暢，包括找到相關(guān)的審核人員，約見相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)咨詢問題等。但現(xiàn)在，方案披露后即可與交易所進(jìn)行咨詢溝通，進(jìn)一步暢通溝通機制、提高項目審核效率?！痹撋鲜泄径卣f道。

借殼空間被進(jìn)一步壓縮

一方面，相關(guān)規(guī)則提高上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整發(fā)行股份的定價機制、提升資本市場服務(wù)水平和監(jiān)管效率等，但另一邊，企業(yè)重組上市的條件卻進(jìn)一步增加，借殼空間被進(jìn)一步壓縮。

全面注冊制改革背景下，監(jiān)管層強調(diào)企業(yè)重組上市過程中，上市公司擬購買的標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)符合相關(guān)板塊的定位，以及證券交易所的具體條件，并且對主板標(biāo)的資產(chǎn)的盈利水平有所提高。

如主板的重組上市標(biāo)的資產(chǎn)的條件，參照首次公開發(fā)行上市條件，需滿足“最近三年凈利潤均為正，且最近三年凈利潤累計不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6000萬元，最近三年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計不低于1億元或者營業(yè)收入累計不低于10億元”的指標(biāo)。

“對于主板借殼上市來說，這個規(guī)則其實是很嚴(yán)格的，比如要求連續(xù)三年盈利不低于1.5億元，是其中的必要條件，而不是可選條件，之前下發(fā)的文件就明確了借殼等同于IPO，二者是相符合的，這種情況下，滿足要求的企業(yè)會更加傾向于IPO，而不再嘗試借殼?！鼻笆鐾缎腥耸空f道。

同時，規(guī)則還明確不同板塊的重組上市標(biāo)的資產(chǎn)的要求，如借殼科創(chuàng)板企業(yè)的標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)符合科創(chuàng)板定位，所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)與科創(chuàng)公司處于同行業(yè)或者上下游，且與科創(chuàng)公司主營業(yè)務(wù)具有協(xié)同效應(yīng)；借殼創(chuàng)業(yè)板的標(biāo)的資產(chǎn)所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)符合創(chuàng)業(yè)板定位，或者與上市公司處于同行業(yè)或者上下游。

在華泰聯(lián)合證券相關(guān)人士看來：“注冊制下，各板塊上市公司的行業(yè)定位更加清晰明確，重組標(biāo)的需要符合板塊定位，體現(xiàn)與上市公司的協(xié)同效應(yīng)，因此，上市公司并購重組將更加突出產(chǎn)業(yè)整合邏輯?！?/span>

明確“現(xiàn)金重組”自律監(jiān)管

除了優(yōu)化并購重組相關(guān)規(guī)則之外，強化監(jiān)管也是此次全面注冊制改革的重要內(nèi)容。其中較典型的莫過于堅持問題導(dǎo)向，強化交易所“一線監(jiān)管”職責(zé)。

21世紀(jì)經(jīng)濟報道記者注意到，除對發(fā)行股份購買資產(chǎn)申請依法審核外，交易所還明確對“現(xiàn)金重組”項目的自律監(jiān)管。

早年間，相關(guān)規(guī)定指出采用100%現(xiàn)金支付的并購無需中國證監(jiān)會審核。因此，有部分上市公司通過舉債和自有資金進(jìn)行跨界并購、高估值并購或高業(yè)績承諾的現(xiàn)金收購，既避免了稀釋原有股東股份，又繞開了監(jiān)管部門審核。

針對這種情況，監(jiān)管層在新的規(guī)則中打上了“補丁”，明確證券交易所可以針對“現(xiàn)金重組”項目通過問詢、現(xiàn)場檢查、現(xiàn)場督導(dǎo)、要求獨立財務(wù)顧問和其他證券服務(wù)機構(gòu)補充核查并披露專業(yè)意見等方式進(jìn)行自律管理，并就嚴(yán)重違反《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等情形上報證監(jiān)會采取相關(guān)措施，防范和查處違規(guī)交易，切實維護(hù)上市公司和股東權(quán)益。

據(jù)前述投行人士分析指出：“以前上市公司現(xiàn)金收購只要在股東會或者董事會通過之后，就可以執(zhí)行，不需要審批。所以很多人認(rèn)為這是擦邊球，可以繞開證監(jiān)會的監(jiān)管。但現(xiàn)在，交易所可以通過現(xiàn)場檢查、問詢、獨立財務(wù)顧問發(fā)表意見等來阻止一些有問題的交易，實際上是賦予了監(jiān)管層間接的審批權(quán)，但這并不是說監(jiān)管部門濫權(quán)，現(xiàn)實中有部分企業(yè)又經(jīng)常把大股份的交易拆細(xì)，用現(xiàn)金的方式來繞道，這個規(guī)則的目的是把這條路堵起了。”

不過，該投行人士認(rèn)為此舉也無需過分擔(dān)心，“因為在這之前，交易所就意識到了這個問題，通過反復(fù)地問詢阻止這種‘繞道行為’，這次的規(guī)則只是明確了相關(guān)的安排而已?！?/span>