老規(guī)定遇到“新市場”

目前，證券類基金與股權(quán)類基金是私募基金的兩大主流產(chǎn)品。其中證券基金只能投資于公開市場的交易品種，而股權(quán)基金則不能投資公開上市交易的股票。

在北交所改革前，因?yàn)樾氯逭w“非上市公眾公司”的法律界定，股權(quán)基金被允許參與投資精選層公司的，并且一直是投資主力，相對(duì)的證券類基金進(jìn)入精選層或者三板投資的案例則相對(duì)較少。但北交所開市后，此前的精選層掛牌公司轉(zhuǎn)而變成了“上市公眾公司”，按照普通理解，這部分就不屬于基金業(yè)協(xié)會(huì)規(guī)定的股權(quán)基金的投資范圍。

從精選層到北交所，相關(guān)企業(yè)性質(zhì)的變化，也給私募股權(quán)基金的投資帶來了直接影響。

如指南基金等市場機(jī)構(gòu)提前申請(qǐng)了私募證券基金牌照，解決了投資北交所市場的后顧之憂。對(duì)此，指南基金相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，公司之所以申請(qǐng)私募證券基金牌照，在于看好部分原新三板掛牌公司轉(zhuǎn)板上市后的投資機(jī)會(huì)。“部分過去曾在新三板掛牌，目前完成上市的企業(yè)，也將是指南基金的投資標(biāo)的。”

不過，私募股權(quán)基金則面臨新老政策銜接期的問題。

“目前基金業(yè)協(xié)會(huì)與托管機(jī)構(gòu)可能沒有協(xié)調(diào)一致，才出現(xiàn)了只能賣出，不能買入的風(fēng)險(xiǎn)提示，也影響了部分私募機(jī)構(gòu)的情緒，導(dǎo)致快速賣出所持有的北交所上市公司股票。”有北京地區(qū)私募股權(quán)人士稱，“最近周圍PE機(jī)構(gòu)很關(guān)注這一問題。”

灤海資本董事長高鳳勇就認(rèn)為，新三板整個(gè)生態(tài)圈的企業(yè)畫像更適合股權(quán)基金選擇的標(biāo)準(zhǔn)?！巴对纭⑼缎?、投新”本來就是大多數(shù)股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金的應(yīng)有職能和定位，這與北交所和新三板的服務(wù)定位不謀而合。

以首批在北交所上市的81家企業(yè)為例，其2020年平均營收為6億元，平均凈利潤為6938萬元，但是凈利潤低于5000萬元的企業(yè)卻有42家，占比超過一半。“在過去很長的時(shí)間周期里，這個(gè)規(guī)模企業(yè)的投資服務(wù)一直是私募股權(quán)基金占主導(dǎo)地位，他們更熟悉這種企業(yè)，更知道這類企業(yè)需要什么樣的增值服務(wù)，更了解這類企業(yè)最容易面臨的風(fēng)險(xiǎn)。”

高鳳勇進(jìn)一步指出，長期以來，公募基金與私募證券基金對(duì)被投企業(yè)的流動(dòng)性要求極高，更傾向于配置中大市值的上市公司?！凹幢闶?00億市值以下的公司，也都較難進(jìn)入公募基金的主力配置范疇，這個(gè)是市場已經(jīng)形成的事實(shí)，而且并不限于A股，國內(nèi)注冊(cè)制的改革明顯還在加大這個(gè)分化趨勢?！币虼耍啉P勇認(rèn)為，未來很長一段時(shí)間，北交所的上市公司都很難成為以公募為代表的證券類基金的主要配置標(biāo)的。

過渡期內(nèi)制度如何安排

“現(xiàn)行的制度安排應(yīng)保證北交所與滬深交易在法律方面的一致性，但也應(yīng)該兼顧北交所承接了新三板市場這一歷史事實(shí)?！庇形词盏斤L(fēng)險(xiǎn)提示的私募股權(quán)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人也認(rèn)為，北交所開市之初針對(duì)私募股權(quán)基金交易應(yīng)作出相應(yīng)的“過渡期”安排。

高鳳勇就建議開放私募股權(quán)類基金投資北交所的權(quán)限，方便這些機(jī)構(gòu)繼續(xù)陪伴中小企業(yè)走到可以滿足大型證券類基金愿意配置的體量。“股權(quán)機(jī)構(gòu)只能賣出，又沒有相應(yīng)的機(jī)構(gòu)投資者愿意大量配置和買入，這個(gè)市場會(huì)出現(xiàn)階段性的流動(dòng)性真空。”

上述華北地區(qū)私募基金負(fù)責(zé)人則指出，在過渡期，應(yīng)只允許專門投資北交所上市公司的私募股權(quán)基金產(chǎn)品交易。如果一只私募股權(quán)基金產(chǎn)品中既包含北交所上市公司，又包含未上市的一級(jí)市場標(biāo)的。在北交所投資標(biāo)的發(fā)生凈值變動(dòng)時(shí)，是否允許投資人贖回整只產(chǎn)品，又該以怎樣的凈值贖回，均是實(shí)操中難以解決的問題。

不過，上述華北地區(qū)私募基金負(fù)責(zé)人也表示，從長遠(yuǎn)的角度來看，北交所交易仍需要由證券類產(chǎn)品主導(dǎo)?！安徽撌枪歼€是私募，其實(shí)是利好北交所公司長遠(yuǎn)合理定價(jià)的。如果還是用股權(quán)類產(chǎn)品來主導(dǎo)的話，反而不利于估值的提升和滬深二級(jí)市場間的聯(lián)動(dòng)。”

值得一提的是，除在過渡期開發(fā)私募股權(quán)類基金投資北交所的權(quán)限外，高鳳勇還建議中基協(xié)對(duì)主要投資北交所和新三板的股權(quán)基金縮短強(qiáng)制封閉期。

2019年12月23日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《私募投資基金備案須知》。其中明確，私募股權(quán)投資基金和私募資產(chǎn)配置基金約定的存續(xù)期不得少于5年，鼓勵(lì)管理人設(shè)立存續(xù)期在7年及以上的私募股權(quán)投資基金。在實(shí)踐中，托管人和協(xié)會(huì)均要求備案的私募股權(quán)基金封閉期不少于60個(gè)月，且契約式基金必須一次性到位，不得分期繳款。

對(duì)此，高鳳勇認(rèn)為，60個(gè)月封閉期的強(qiáng)制規(guī)定影響了投資新三板基金的募集和設(shè)立?！霸谛氯寤A(chǔ)層、創(chuàng)新層和精選層的投資及退出周期，可以進(jìn)一步縮短，并不需要一定封閉60個(gè)月。尤其是專注北交所戰(zhàn)略配售和定向增發(fā)的私募股權(quán)基金，更是無需封閉60個(gè)月?！?/p>