7月29日，在南方財經(jīng)國際論壇21世紀(jì)卓越董事會“并購新趨勢專場”上廣東民營投資股份有限公司（以下簡稱粵民投）副總裁徐飚發(fā)表了《注冊制下并購重組趨勢：以產(chǎn)業(yè)邏輯為基礎(chǔ)，不斷優(yōu)化公司治理、提升資本效率》主題演講，分享了他對注冊制下并購重組運(yùn)作的實際體會。

在徐飚看來，探討注冊制形勢下企業(yè)并購重組的趨勢，需要立足于三個背景：

一是宏觀經(jīng)濟(jì)背景，中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過過去30多年的高速發(fā)展，已經(jīng)從增量經(jīng)濟(jì)時代進(jìn)入到了存量經(jīng)濟(jì)時代，經(jīng)濟(jì)的增速變得更加平緩。

二是產(chǎn)業(yè)的更迭和結(jié)構(gòu)的分化，一些傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)入到了發(fā)展相對平緩的時期，但以碳中和、新能源為代表的新興產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，成為了全球工業(yè)發(fā)展歷史上一道獨(dú)特的風(fēng)景。

第三是制度變革的背景，即注冊制的推出，深刻地改變了目前資本市場的格局。中國的上市公司總數(shù)在注冊制的快速推動下，已經(jīng)接近于美國這一最發(fā)達(dá)資本市場的上市公司總量。

立足于這三大背景，徐飚結(jié)合切身體會談到了當(dāng)前并購重組市場上出現(xiàn)的變化。

第一，并購越來越立足于產(chǎn)業(yè)并購?！霸谏弦惠啿①彽母叻迤?，也就是從2012年到2016年，我們看到的更多是上市公司的跨界并購，比如對于互聯(lián)網(wǎng)、游戲、影視等領(lǐng)域的跨界并購。這些跨界并購更多是基于當(dāng)時‘殼’的高價值，因而資產(chǎn)在一級市場與二級市場之間存在非常大的價差，這是一種基于套利的并購邏輯。但是，過往的事件逐步驗證，這樣的并購?fù)诤笃诘漠a(chǎn)業(yè)整合效率很低，產(chǎn)業(yè)邏輯不足?！毙祆赋?。

而在過去兩年時間內(nèi)，并購越來越立足于產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)龍頭往往會通過并購進(jìn)行橫向的產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張或是垂直化、一體化的產(chǎn)業(yè)鏈布局。

“在2021年，我們統(tǒng)計的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，全年97宗上市公司重大資產(chǎn)重組中，基于產(chǎn)業(yè)的橫向并購占比為40%，基于垂直產(chǎn)業(yè)鏈的并購占比為38%，這也就意味著，接近80%的并購案例已經(jīng)回到了產(chǎn)業(yè)并購的邏輯上?！毙祆硎?。

此外，徐飚還注意到，當(dāng)前資本市場上，上市公司對上市公司的并購也越來越多，“比如格力電器（008651.SZ）收購惠而浦（600398.SH），TCL科技（000100.SZ）收購?qiáng)W馬電器（002668.SZ），這些并購越來越立足于產(chǎn)業(yè)。這種產(chǎn)業(yè)并購更有利于產(chǎn)業(yè)龍頭發(fā)揮其整合能力，提升整合效率。立足產(chǎn)業(yè)、利于產(chǎn)業(yè)整合的并購逐漸成為并購的基礎(chǔ)邏輯?！?/p>

第二，公司治理水平與上市公司市值、并購整合的相關(guān)度正在提高。

“我們看到了很多上市公司通過治理結(jié)構(gòu)的改善，估值得到大幅提升，產(chǎn)業(yè)整合的效率得到提升，比如雙匯發(fā)展（000895.SZ）、萬華化學(xué)（600309.SH）、云南白藥（000538.SZ）都在過往的兩三年去掉了比較復(fù)雜的持股平臺，通過整體上市、吸收合并進(jìn)一步完善了治理結(jié)構(gòu)。這樣不僅提升了產(chǎn)業(yè)的效率，也讓這些上市公司的估值顯著地提升，超過同行業(yè)公司的增長水平。一些治理結(jié)構(gòu)不是那么好，甚至存在缺陷的公司，通過改善治理結(jié)構(gòu)、優(yōu)化股東結(jié)構(gòu)、完善公司章程，在逐步提升上市公司的治理水平的同時，也更能得到投資者的認(rèn)可?！毙祆硎?。

此外，徐飚還從粵民投過往的并購實踐出發(fā)，進(jìn)一步論證了上述觀點(diǎn)。

“我們在2020年通過舉牌、協(xié)議轉(zhuǎn)讓成為遼寧成大(600739.SH)的第一大股東。作為一個積極的投資者，我們推動了成大生物(688739.SH)分拆工作，使其在科創(chuàng)板成功實現(xiàn)了上市。2021年，我們通過兩次舉牌成為中國寶安(000009.SZ)的第一大股東，而且2021年6月份成功地推動中國寶安進(jìn)行章程修訂，刪除了不合理的條款，如’金色降落傘’等，重新完善了公司的治理結(jié)構(gòu)，中國寶安的估值也得到了大幅提升，整個治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化對于上市公司產(chǎn)業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展也起到了積極作用?！毙祆畯?qiáng)調(diào)。

總的來看，徐飚認(rèn)為，在當(dāng)前的環(huán)境下，并購應(yīng)以產(chǎn)業(yè)邏輯為基礎(chǔ)，通過不斷優(yōu)化公司治理，不斷地提升資本效率，這樣的并購會成為一種非常良性的資本市場與產(chǎn)業(yè)的互動，無論作為產(chǎn)業(yè)方、投資人，還是中介機(jī)構(gòu)，都將迎來大量的機(jī)會，獲得了前所未有的市場空間。