近期，證監(jiān)會發(fā)布了一則允許私募股權基金向LP分配股票的新政策，對創(chuàng)投市場帶來了一則好消息，一些朋友問及該如何解讀該新政。

對于創(chuàng)投基金投資上市公司的鎖定、減持一直是一個復雜的問題，結合這兩個課題一起做了個小研究。

我們大體上可以將創(chuàng)投基金出售上市公司的股票分為兩個過程：一是上市后的鎖定階段；二是解除鎖定之后的減持階段，其中向LP分配股票是在該階段發(fā)生的行為。

1. 創(chuàng)投基金的鎖定政策

對于投資人來說，最基本的鎖定期是從上市之日起鎖定12個月。

但對于突擊入股（即IPO申報前12個月內(nèi)投資）的股東，需要自工商變更之日起鎖定36個月；對于受讓實控人老股，如果是創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，在申報前6個月內(nèi)受讓的，需要鎖定36個月。

從鎖定政策來看，未上市的科創(chuàng)板公司實控人和董監(jiān)高減持是真難，實控人第4-5個會計年度每年賣出的股份不能超過2%，董監(jiān)高則3個會計年度內(nèi)不能出售，很多人認為一旦IPO了，作為公司老板和高管應該就財富自由了，實際上并不是這樣，老板們心里都很苦，哭窮你都不信。

2. 創(chuàng)投基金的減持政策

需要注意的是，創(chuàng)投基金減持是在鎖定期結束之后進行的。所以下表中，比如截至IPO上市日，投資期<36個月，每3個月可減持1%，也是需要在鎖定期結束后進行。比如你在2021年1月投資某個項目（工商變更），2022年5月該項目IPO了，那么按照前面的鎖定期，自工商變更后你要鎖定36個月，也就是2024年1月解禁，而不是參考下面這個表中的第一項（<36個月）。

按照下表，創(chuàng)投基金每年通過集中競價+大宗交易方式可以至少實現(xiàn)12%的股權轉讓，基于A股目前的交易活躍度，基本可以滿足在1年內(nèi)減持完的需求。

如果投資機構投資一個項目5年后才IPO，那么在鎖定期之后是沒有減持比例的限制的，可以通過集中競價和大宗交易方式一次性就賣完。

對于協(xié)議轉讓，在無限售條件下，有一個最低轉讓比例不低于5%的要求。

3. 關于私募基金向LP分配股票

首先，私募基金分配的上市之前獲得的公司股票，而不是在二級市場買入的股票。

其次，需要明確的是，私募基金向LP分配股票是分配已過鎖定期可減持的部分股票。如果你的股票還在鎖定期，那么不能分配；如果這3個月，你只能通過集中競價+大宗交易減持3%，則分配的股票不能超過這個比例。（私募股權創(chuàng)投基金可以占用集中競價交易減持額度進行股票分配，也可以占用大宗交易減持額度進行股票分配，占用減持額度后，相應扣減該基金的總減持額度。）

第三，如果你分配的股票沒有將大宗交易、集中競價可減持的額度用完，還可以繼續(xù)通過大宗交易和集中競價將減持額度用完。

第四，這次只是試點，還不是普遍執(zhí)行，只有符合條件的基金去基金業(yè)協(xié)會申請才能獲得試點資格。（有意向參與試點且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎上向基金業(yè)協(xié)會提出試點申請及具體操作方案。）

第五，不得分配的情形，簡單來說，如果私募基金是上市公司大股東、一致行動人、股票處于限售期、有質(zhì)押、有凍結等，不能分配；如果分配的lp是上市公司實控人、董監(jiān)高的，不能分配。（私募股權投資基金是上市公司控股股東、實際控制人、第一大股東(含一致行動人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質(zhì)押、凍結、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點。投資者（LP）是上市公司的實際控制人、控股股東、第一大股東(含一致行動人)，是該上市公司董事、監(jiān)事、高級管理人員，或者不具備證券市場投資資格等情形的，私募股權創(chuàng)投基金不得向其分配股票。）

4. 允許私募基金向LP分配股票的意義在哪里？

首先，讓GP不用再糾結啥時候賣股票了。

很多GP是一級市場的好手，但可能是二級市場的韭菜，對于二級市場如何將股票賣個好價格是個門外漢，經(jīng)常出現(xiàn)賣了之后就大漲的局面。因此GP對這個工作也很發(fā)愁。

允許私募基金向LP分配股票后，GP就不用為此發(fā)愁了，股票一解禁，就分配給LP，什么時候賣是LP自己的事情，賣高賣低也怪不了GP了，GP少了好多麻煩。

其次，讓創(chuàng)投市場的流動性更強，退出機制更靈活了。

毫無疑問，允許私募基金向LP分配股票，使得LP的退出也更加方便，更有自主性了。之前買賣大權掌握在GP手里，由GP說了算，雖然聽起來公司上市了，實際上對LP來說還是沒退出。就像大家看到的，很多中概股上市后，大量基金依然牢牢持有股票，一點都沒套現(xiàn)，等到從高點掉下來，LP損失慘重。

第三，一定程度上分散了市場賣盤的集中度，減輕了上市公司的股價壓力。

前段時間，商湯股票解禁，一天股價跌了45%，大家踩踏式賣股票，因為想賣的人持有的籌碼多。如果把這些籌碼分散到不同LP手中，大家的偏好認知都不一樣，一定程度上能緩解上市公司的解禁股價壓力。

5. 允許私募基金向LP分配股票帶來的新問題

問題1: GP的管理費和carry怎么計算？

在之前的方式下，GP將股票賣掉之后，資金都回流到基金池子里來，統(tǒng)一計算carry收益。

但在這種方式下，如何計算carry呢？

這類操作在美元基金中應該是比較常見，希望美元基金的朋友能夠交流答疑。

筆者理解，在股票分配日選擇一個定價基準（比如前15個交易日的平均價）計算所分配股票的價值，依據(jù)此價值計算基金收益，看是否需要計提carry，如果需要計提carry，則將carry對應的股票分給GP。

問題2:不同LP對股票和現(xiàn)金的選擇不一樣怎么辦？

不同LP對股票和現(xiàn)金的選擇方式不一樣，一些lp覺得自己也是二級的韭菜，寧愿要現(xiàn)金，一些覺得自己掌握賣出時間點，更好一些，對于這類如何分配，也是一個問題。

筆者理解，對于選擇現(xiàn)金的lp，就幫他們賣出，將收益分配給他們；選擇股票的就分配股票。

問題3: LP在二級市場賣掉的稅收怎么算？

之前都是由gp賣掉，所有錢都回到基金池子里后，再分配給lp，根據(jù)整個基金收益情況交稅，如果是個人lp，gp代扣代繳稅。

現(xiàn)在是將股票分配給lp，分配這個時間點lp肯定不交稅，后面lp自己在二級市場賣掉股票。

這里面涉及幾個問題：

第一，原來是整個基金層面來算總體收益，來看是否交稅。我們做投資都知道，單項目賺錢先于基金賺錢，也就是說項目賺錢了，基金還沒賺錢。

第二，這個項目每個lp的投資成本如何確定？假設一個基金1億，投了10個項目，平均每個1000萬；5個lp，每個lp2000萬，那么這個lp在這個項目的投資成本算是200萬？lp將股票賣掉時，按照扣除200萬的成本交稅？如何向稅務局提供成本證明？

第三，既然是將股票分配給了個人，那么個人在證券公司應該有賬戶，股票分配給了個人賬戶，個人賣掉的錢進了個人股票賬戶，如何交稅？我理解，之前國內(nèi)對于二級市場的股票買賣是不收個人所得稅的，現(xiàn)在如果這樣分配，是否該交稅，如何交稅？我如何向稅務局提供收入證明？